Uma nota sobre a proposta de André Lara Resende, por Benito Salomão*

Correio Braziliense

O artigo desobstrui um debate necessário, referente ao nível da taxa de juros no Brasil. É bom e bem menos polêmico do que a reação a ele possa indicar

Recentemente, o economista André Lara Resende publicou um texto intitulado "Eu acuso: uma proposta para eliminar os juros absurdos". O artigo é bom e bem menos polêmico do que a reação a ele possa indicar. Essa oportuna contribuição desobstrui um debate necessário, referente ao nível da taxa de juros no Brasil.

O Brasil estabilizou sua inflação em 1994, mediante a uma âncora cambial combinada com política monetária flexível. Isso permitiu que a queda na inflação tivesse se dado sem choques recessivos. Cinco anos depois, em 1999, adotou o Regime de Metas para a Inflação (RMI), inspirado no Novo-Keynesianismo, o que significou um grande avanço ao preservar a inflação estável nestes 30 anos.

A estabilidade inflacionária, no entanto, se deu à custa de taxas de juros demasiadamente altas, de forma que, em 2021, foi aprovada a independência do Banco Central. Essa consiste na delegação da política monetária para uma autoridade com mandato para conduzir a política para objetivos previstos em lei. Já se passaram 27 anos desde o RMI e cinco anos desde a independência do BC. A pergunta é: por que, mesmo diante da adoção de instituições amplamente reconhecidas como melhores práticas no campo monetário, o Brasil segue tendo juros tão mais altos do que outros países?

A taxa de juros assumiu uma posição de protagonista no debate quando, mesmo diante de redução significativa do deficit primário entre 2023 e 26, viu-se uma expansão no endividamento público de 10 pontos percentuais do PIB. Nesse contexto, o artigo de Resende surge com um diagnóstico requintado.

Primeiramente, sua acusação se dirige à forma que o BC faz política monetária, elevando juros visando aumentar o desemprego e, com isso, achatar salários e preços. O autor se vale de trabalhos recentes da literatura internacional apontando que o clássico trade off entre inflação e desemprego desapareceu e que, na prática, a Curva de Phillips tem se tornado flat (horizontal). Se essa evidência for robusta e ampla o suficiente para um conjunto de países, podemos estar diante de mudanças significativas na forma como os BCs farão política monetária no futuro.

Um segundo ponto é que, se a Curva de Phillips é flat, a inflação não é causada pelo hiato do emprego apontado em modelos Novo-Keynesianos. O autor se vale da Teoria Fiscal do Nível de Preços de Cochrane (2023) para sustentar sua tese da inflação. Segundo essa abordagem, se agentes econômicos preveem que a evolução da dívida pública para um horizonte relevante de tempo é maior do que os resultados primários esperados para estabilizá-la, ambos trazidos a valor presente, eles tendem a antecipar que a dívida será monetizada e a inflação sairá de controle. Se isso for verdade, a taxa de juros que onera a dívida pública, em vez de corrigir a inflação, pode alimentá-la.

Feito o diagnóstico, para entender a proposta é preciso se afastar da conjuntura, pois ela consiste em um regime de longo prazo de coordenação entre as políticas monetária e fiscal, arquitetada para juros mais baixos e estáveis. O autor defende um Conselho Fiscal Monetário Nacional (CFMN) que estabeleça metas conjuntas para a inflação, resultado primário e taxa de juros. O limite inferior da meta de juros seria entre a própria meta de inflação, atualmente em 3%, e o limite superior seria a meta de inflação acrescida do PIB potencial, estimado algo em torno de 5,5%. O BC acomodaria choques movendo a Selic dentro desse intervalo definido pelo CFMN.

As metas fiscais seriam pautadas via controle rígido sobre a despesa obrigatória e formação de superavits primários. As despesas com investimentos, pelo seu elevado efeito multiplicador, ficariam de fora desses limites. A concepção é que, se os investimentos públicos têm efeitos multiplicadores elevados, seu impacto sobre o crescimento pode diminuir a relação dívida/PIB via estímulos ao denominador, ficando fora do controle rígido da regra fiscal.

Quanto à viabilidade, entendo que a proposta pode funcionar sob certas condições iniciais implícitas: 1) Inflação no centro da meta e expectativas de inflação ancoradas. Está implícito que o regime fiscal-monetário não rompe com o RMI, mas, sim, o aprimora, construindo um regime onde tanto a inflação, quanto os juros sejam baixos e estáveis. 2) O regime deve repousar em um ambiente de harmonia e estabilidade político-institucional. 3) O regime fiscal deve ser superavitário e crível. Como dito, a proposta é de um regime de coordenação entre as políticas fiscal-monetária. Para tanto, é condição sine qua non que o lado fiscal possa contribuir com a queda sustentada dos juros.

Se o país conseguir fazer uma transição para a inflação no centro da meta, por um período longo o suficiente para produzir ancoramento de expectativas, somado a isso superavits primários de 2% do PIB, o regime fiscal-monetário de Resende tem alta probabilidade de melhorar a performance da política monetária no Brasil.

*Benito Salomão — professor de macroeconomia do Programa de Pós-Graduação em Economia da Universidade Federal de Uberlândia