Alex Ribeiro - Qual é a chance de o BC acelerar a alta de juro?

Valor Econômico

BC olha mais do que inércia e expectativa para decidir aperto

O Banco Central sinalizou mais uma alta de juro de 0,75 ponto percentual para agosto, dos atuais 4,25% ao ano para 5% ao ano. Seu plano de voo é retirar todo o estímulo monetário que, nos últimos anos, procurava levar a inflação, que andava muito baixa, à meta. Em termos práticos, isso significa uma Selic em 6,5% ao ano. Quais são as chances de o ritmo de aperto ser mais forte o juro ir ao campo restritivo?

Logo nos primeiros dias após o Comitê de Política Monetária (Copom) sinalizar um aperto de 0,75 ponto, o mercado financeiro passou a atribuir uma probabilidade de um movimento mais forte. As opções de Copom negociadas na B3 chegaram a atribuir uma chance de 59% de uma alta de um ponto na Selic no começo da semana passada. Na sexta, o mercado fechou com uma chance de 53% para alta de um ponto, ante uma probabilidade de 43% para 0,75 ponto.

A precificação de uma alta de um ponto percentual em agosto parece exagerada, a julgar pela comunicação oficial. A sinalização do Banco Central é um aperto de 0,75 ponto. A hipótese de que vá fazer mais do que isso depende de uma evolução mais negativa do cenário inflacionário. Não tem nada decidido de antemão, mas muitos no mercado acreditam que sim. Para esse grupo, o Copom já teria feito uma alta de um ponto na última reunião, de junho, se tivesse tido tempo de sinalizar antes ao mercado.

O presidente do Banco Central, Roberto Campos Neto, já negou que o colegiado tenha deixado de fazer o movimento mais forte apenas porque deixou de comunicar previamente. “Li comentários de que grande parte da decisão [de alta de 0,75 ponto] teria sido tomada por não ter comunicado [antes a hipótese de um ponto]”, disse, na divulgação do relatório de inflação de junho. “Queria enfatizar que não é verdade. A gente teve muitas oportunidades para comunicar.”

Campos Neto disse que, na verdade, o Copom queria mais tempo para analisar o comportamento da inflação, em especial dois pontos citados nos seus documentos oficiais: a evolução das expectativas de inflação e dos preços mais inerciais, conforme o setor de serviços se recupera.

Desde que o Copom fez essa indicação explícita dos fatores que acompanha com mais atenção, o mercado financeiro passou a acreditar que esses são os grandes determinantes de suas decisões. Ou seja, notícias boas do lado das expectativas têm levado parte dos analistas a atribuir uma chance maior de alta de 0,75 ponto percentual, enquanto que a inflação mais pressionada de serviços e preços mais inerciais empurram parte dos analistas a acreditar em alta de um ponto na Selic.

Na partida, porém, havia um problema nesse “guidance” feito pelo Copom: o que vale para o comitê, no fim das contas, é a projeção de inflação no cenário básico para o horizonte relevante de política monetária e o chamado balanço de risco para a inflação. Expectativas e preços inerciais são importantes na medida em que afetam tanto as projeções de inflação quanto o balanço de riscos para a inflação.

Na semana passada, o diretor de política monetária do BC, Bruno Serra, esclareceu a comunicação de política monetária para dar o devido peso para esses dois fatores em destaque - e para lembrar que, no fim, o comitê tem sido disciplinado em seguir um modelo de “inflation forecast targeting”, ou seja, projetar a inflação, ajustar pelo balanço de riscos e agir de acordo com os desvios em relação à meta.

“O que a gente pode fazer de melhor é olhar a inflação prospectiva, condicionantes que vocês todos conhecem, condicionantes que vão impactar esse modelo [de projeção de inflação], a projeção de inflação, avaliar o balanço de riscos”, disse Serra num evento do Santander. “Aí sim tomar a decisão coerente com perseguir o centro da meta no horizonte relevante [de política monetária], que é 2022 neste momento.”

E como a evolução de preços inerciais entra nesse arcabouço de projeções de inflação e no balanço de riscos? Serra disse que, por enquanto, não há nada de diferente em relação ao que já foi divulgado nos modelos. Quando projeta a inflação, o Banco Central trabalha com um coeficiente de inércia, ou seja, um número que mostra o quanto a inflação passada contamina a inflação futura. Segundo o diretor do BC, o Copom não incluiu no balanço de riscos uma eventual mudança nesse coeficiente de inércia, por isso não se deve esperar que esse fator tenha um peso maior em agosto.

Nesse evento do Santander, o mercado deu muito destaque ao fato de Serra ter dito que estamos em “ um momento perigoso” porque o setor de serviços está se abrindo e pode ter uma pressão inflacionária adicional de serviços num período em que ainda existem pressões na inflação de bens. O quanto o Copom, como um todo, está preocupado com esse perigo na volta dos serviços?

Nesse ponto, temos um fato curioso: embora o Copom tenha, de certa forma, vinculado seus passos futuros à evolução de preços inerciais de serviços e Serra tenha falado em “perigo”, o Copom não considerou na sua última reunião esse fator como importante o suficiente para entrar no balanço de riscos. No ano passado, por exemplo, o colegiado estava preocupado com o impulso na demanda do auxílio emergencial, e por isso colocou esse perigo no balanço de riscos para a inflação.

De fato, a leitura de Serra sobre o perigo da inflação de serviços é ambígua. Ele destaca o risco de uma pressão maior nos preços, que está presente não apenas no Brasil como no exterior, mas cita uma série de fatores que temperam um pouco essa preocupação. O principal deles talvez seja que, agora, ele não identifica um “salto” relevante de renda que possa dar uma sustentação aos preços dos serviços.

O diretor do BC também minimizou a importância dos índices recentes de inflação, das aberturas que o mercado tem feito para identificar a evolução dos serviços. “Dar peso adicional aos dados bem da margem só vai confundir o nosso processo decisório, só vai gerar mais insegurança”, disse, destacando que o que conta é o cenário básico prospectivo de inflação e o balanço de riscos. Mais uma vez, Serra disse que o BC fará o que for preciso para cumprir o centro da meta, mas isso significa caminhar dentro do arcabouço tradicional de decisão.