Martin Wolf* - O perigoso excesso de poupança da China

Valor Econômico

Pequim deve ousar escolher remédios radicais

A China é a superpotência global da poupança. No passado, em uma economia em rápido crescimento com oportunidades de investimento excelentes, suas altas poupanças foram um grande ativo. Mas também podem causar grandes dores de cabeça.

Hoje, com o fim do boom imobiliário, gerenciá-las se tornou um desafio. O governo chinês deve ousar escolher remédios relativamente radicais.

De acordo com o FMI, a China gerou 28% da poupança global total em 2023. Apenas um pouco menos do que a participação de 33% dos EUA e da UE combinados. Isso é bastante extraordinário.

Também tem várias implicações. Uma delas é que se a China fosse uma economia de mercado aberto, seus mercados de capitais seriam os maiores do mundo. Outra é que a forma como essa poupança é gerenciada provavelmente será o determinante mais importante das taxas de juros globais e do balanço de pagamentos globais.

Analisei esses desafios subjacentes em uma coluna em setembro. Uma visita recente à China confirmou tanto a importância desse problema quanto a aparente falta de vontade do governo em fazer mudanças decisivas na estrutura de renda e gastos. Portanto, é muito provável que a China continue a ter uma propensão extremamente alta para poupar.

Mas isso não se deve principalmente à frugalidade das famílias chinesas, como muitos pressupõem. Ainda mais importante é a baixa participação das famílias na renda nacional.

Em outras palavras, como Michael Pettis da Guanghua School of Management da Universidade de Pequim frequentemente argumentou, as poupanças da China são em grande parte uma questão de distribuição. Isso pode ser o motivo pelo qual é difícil que reduzam e, portanto, a taxa de poupança permaneça acima de 40% do PIB.

Se a demanda deve corresponder à oferta potencial em tal economia, a soma do investimento doméstico com o superávit em conta corrente deve corresponder às poupanças desejadas.

Se não corresponderem, o ajuste funcionará por meio de atividade econômica fraca —ou seja, uma recessão ou até mesmo uma depressão. Isso é "estagnação secular".

Com poupanças tão altas quanto as da China, é difícil evitar isso. Fazer isso exigiu um enorme superávit em conta corrente antes da crise financeira global de 2008 e, posteriormente, o boom imobiliário alimentado pela dívida do país.

Este último aparentemente acabou. Então, o que vem a seguir? Um curso natural seria a taxa de investimento cair significativamente.

É altamente improvável que a taxa de investimento economicamente lucrativa possa permanecer acima de 40% do PIB em uma economia cuja taxa de crescimento potencial diminuiu pela metade nos últimos 15 anos, no mínimo. Isso não faz sentido. O boom imobiliário mascarou essa realidade. Agora ela está aqui.

Se a taxa de poupança permanecer onde está e a taxa de investimento cair, a "solução" será então um aumento no superávit em conta corrente à medida que as poupanças fluem para o exterior. Os dados oficiais ainda não mostram isso. Mas há dúvidas sobre isso.

Brad Setser do Council on Foreign Relations argumenta que o superávit pode ser o dobro do que os dados oficiais mostram, em 4% do PIB.

Uma razão para seu ajuste para cima são as lacunas não explicadas entre o superávit comercial nos dados aduaneiros e no balanço de pagamentos. Outra é que o aumento das taxas de juros mundiais não está aparecendo no rendimento líquido de ativos estrangeiros.

Um superávit em conta corrente de 4% do PIB não parece grande pelos padrões passados da China. Mas, desde 2007, quando o superávit em conta corrente da China atingiu o pico de 10% do PIB, sua participação na economia mundial (a preços de mercado, que é o que importa aqui) saltou de 6 para 17%.

Portanto, do ponto de vista do resto do mundo, um superávit chinês de 4% do PIB é muito maior do que um de 10% em 2007.

Quem vai administrar os déficits compensatórios? Quem, em particular, os administrará quando o aumento concomitante das exportações for impulsionado pelo investimento em manufaturas competitivas, como veículos elétricos?

A resposta não são países ricos e boa classificação de crédito: eles verão isso como políticas de "cada um por si". O mesmo certamente será verdade para grandes economias emergentes, como a Índia.

Se a China quiser a solução mercantilista para o excesso de poupança, terá que financiar países emergentes e em desenvolvimento menores. Pode fingir que são empréstimos.

Mas grande parte do dinheiro será doações, após o fato. Se acabar financiando energia renovável fora, isso pode ser bom para o mundo. Mas, do ponto de vista da China, seria um presente caro.

Do ponto de vista econômico, uma solução mercantilista simplesmente não funcionará. A China é grande demais para tentar algo assim. Portanto, novamente, se a taxa de poupança permanecer tão alta, a China precisa compensar a queda inevitável na taxa de investimento em propriedades com algo mais.

O que poderia ser isso e como poderia acontecer? Uma solução óbvia e desejável, que de fato já está acontecendo, é uma enorme expansão nos investimentos em energia renovável. Os benefícios para a transição energética global seriam enormes.

A questão é quão grande esse investimento poderia ser e por quanto tempo duraria. Outra possibilidade é um investimento ainda maior na indústria. Mas isso esbarrará nos limites já discutidos nos mercados no exterior.

Como Sherlock Holmes disse: "Uma vez eliminado o impossível, o que resta, por mais improvável que pareça, deve ser a verdade."

Dada a dimensão da China, seu estágio de desenvolvimento e poupança excessiva, uma parte essencial de qualquer estratégia para estabilidade macroeconômica deve ser um salto no consumo privado e público como parte do PIB.

Além disso, dadas as dificuldades financeiras dos governos locais, isso também significará um papel maior para os gastos do governo central.

A China precisa de uma nova estratégia macroeconômica. Não se trata de outro "estímulo". Trata-se de mudar a distribuição de renda e gastos. A liderança não quer fazer isso. Mas os eventos forçarão sua mão no fim das contas.

*Comentarista-chefe de economia no Financial Times, doutor em economia pela London School of Economics