Alex Ribeiro - Fiscal alivia, mas dólar põe pressão no Copom

Valor Econômico

Os ruídos diminuíram depois que o presidente Lula parou de falar sobre juros

Com o mercado financeiro precificando altas de juros ainda neste ano, é grande a expectativa sobre se o Comitê de Política Monetária (Copom) vai indicar em reunião nesta semana que isso não seria preciso, pelo menos nas condições atuais - e se vai dizer que considera equilibrados os riscos negativos e positivos no seu cenário inflacionário.

Se isso ocorrer, de certa forma será um repeteco do que o comitê disse na reunião de junho: de um lado, reafirmar que os juros no patamar atual, de 10,5% ao ano, são suficientes para colocar a inflação na meta; de outro, avisar mais uma vez que está pronto para agir, se for preciso apertar mais.

O que ajuda o Banco Central, desta vez, é a redução dos ruídos sobre a política fiscal. Mas o dólar cada vez mais alto (na sexta, fechou em R$ 5,66) torna cada vez mais difícil passar a mensagem de que o atual grau de contração monetária é suficiente.

Os analistas econômicos estarão de olho, em particular, em dois conjuntos de dados a serem apresentados pelo Copom. Um deles são as projeções de inflação do comitê. Em junho, o Copom apresentou um exercício matemático que mostra que, se os juros ficarem estáveis em 10,5% ao ano, a inflação fica em 3,1% em 2025 - ou seja, bem perto da meta, de 3%. Agora, deverá refazer as contas.

De lá para cá, a moeda americana subiu 6,8%, o que provoca um aumento da inflação de cerca de 0,35 ponto percentual um ano e meio mais tarde. Outros fatores ajudam, atuando na direção de baixa da projeção de inflação, como a baixa das commodities. Mas economistas consultados pelo Valor que fizeram os cálculos dizem que a projeção para 2025 pode ter aumentado.

Pesa desfavoravelmente o fato de que, na mais recente atualização de seu modelo de projeção de inflação, há uma certa perda de potência na política monetária, ainda que não muito grande. O juro passou a ter um impacto menor para afetar a atividade econômica. E a ociosidade da economia tem um impacto menor para baixar a inflação.

O Banco Central tem algumas alternativas para manter a sinalização de que os juros atuais, em 10,5% ao ano, fazem o serviço para baixar a inflação para a meta. Uma delas é lembrar que, agora, o horizonte relevante de política monetária já engloba, de forma minoritária, o ano de 2026. O Relatório de Inflação de junho deu algumas pistas de que, no primeiro trimestre de 2026, a inflação cai um pouco em relação ao fim de 2025.

Outra alternativa é não se ater tanto ao que dizem os dados frios da projeção do modelo e comunicar a sua visão de que, no patamar atual, os juros são suficientemente contracionistas para levar a inflação para a meta. Nunca se deve perder de vista que as projeções de inflação, ao fim e ao cabo, são um instrumento de comunicação.

Em junho, lembre-se, o Copom fez mais do que apenas comunicar que os juros atuais eram capazes de dar conta do recado. A mensagem mais relevante talvez foi de unidade em torno da estratégia de política monetária - que avisa que os juros vão subir, se for necessário -, incluindo os seus membros indicados pelo governo Lula.

Neste mês, o presidente do Banco Central, Roberto Campos, saiu de férias, e no seu lugar ficou aquele que é visto pelo mercado como o seu provável sucessor. O diretor de política monetária, Gabriel Galípolo, reafirmou a mensagem mais conservadora do colegiado, embora a dúvida sobre o seu comprometimento com a meta de inflação só acabe quando e se o Banco Central for obrigado a subir os juros.

O outro conjunto de informações que o mercado financeiro estará de olho na reunião desta semana é o chamado balanço de riscos para a inflação, ou seja, fatores que podem fazer a inflação superar ou ficar acima do esperado. Alguns membros do Copom avaliaram, já no encontro de junho, que os fatores altistas eram mais importantes que os baixistas.

O balanço de riscos não cita diretamente as incertezas fiscais, mas todo mundo sabe que essa é uma das principais preocupações do Banco Central. Por isso, é importante entender como esse fator entra nos cálculos do Copom.

Na entrevista do Relatório de Inflação de junho, o presidente do Banco Central, Roberto Campos Neto, citou a divergência que havia entre a execução das contas fiscais neste ano e a percepção do mercado sobre a evolução das contas públicas. Campos Neto lembrou que o Copom, no próprio relatório, diz que espera uma “melhora continuada” na execução fiscal, mas havia um problema de “percepção” em parte devido a ruídos sobre os planos fiscais do governo e sobre a disposição do Congresso em aprovar as medidas necessárias para equacionar as contas publicas.

O diretor de política econômica do BC, Diogo Guillen, colocou um pouco o foco na execução fiscal ao destacar que no fim ela coloca pressão na demanda, e a demanda, na inflação.

De lá para cá, a execução fiscal seguiu mais ou menos dentro do previsto. Os ruídos diminuíram depois que o presidente Lula parou de falar sobre o tema. O ministro da Fazenda, Fernando Haddad, obteve vitórias em embates com as alas do governo que defendem mais gastos. Ainda há incertezas relevantes sobre se a trajetória fiscal deste e dos próximos anos, mas hoje não são maiores do que em junho.