Qual circunstância? Por José Francisco Lima Gonçalves

Valor Econômico

Tentar chegar em 2026 com juros e inflação mais baixos, real não tão desvalorizado e emprego em recuperação parece melhor do que tentar esperar que o Congresso ajude decisivamente na arrecadação

A circunstância é sempre peculiar. A atual vem, em parte, de um ciclo político às inversas. O desgoverno de Bolsonaro entregou o Palácio para o centrão e consolidou a demagogia e o oportunismo da política econômica em 2021 e 2022, principalmente. A campanha de 2022 foi marcada, nesse plano, por truques como a desoneração dos combustíveis e outros e pelo adiamento do cumprimento de sentenças judiciais.

A expansão das transferências mudou o patamar da despesa pública, patamar consolidado na campanha e expresso na PEC da Transição. A mudança do arcabouço fiscal passou para o centro das atenções. Que o teto de crescimento das despesas tenha se tornado piso não surpreende. Mas existe aí espaço para negociação e ajustes.

De outro lado, a busca da recomposição de receitas passou por uma rodada importante, mas limitada pelos interesses beneficiados pelas desonerações e outros recursos. A natureza política do orçamento bateu em um teto de aceitação de mais arrecadação pelo Congresso, mesmo sem mais impostos. E emendas parlamentares com potencial de ampliação descontínua de gastos completam a pressão dos participantes do mercado via preços dos ativos.

A negociação é política, não técnica. Mas argumentos técnicos são usados de um lado e de outro, como sempre na busca da legitimação das decisões.

A demanda efetiva é um princípio. O gasto cria a renda, não o contrário. As decisões de gastar, consumir, produzir e investir, no entanto, essas precisam ser explicadas. A existência de um fluxo de renda ou de um estoque de riqueza não implica que haverá gasto.

Simetricamente, redução de gasto é redução da renda e contenção do consumo, da produção e do investimento. Mais uma vez, por que as pessoas deixam de gastar, as empresas de produzir e investir?

E o efeito multiplicador dos investimentos? Investir (comprar coisas para aumentar a produção) é criar renda que, em parte, será consumida, isto é, vai realizar a produção de bens de consumo e estimular mais produção. Círculo virtuoso.

A célebre relevância da diferença entre a produção de bens de capital e a de bens de consumo, presente também em Kalecki.

Assim, corte nos investimentos, públicos ou privados, com o multiplicador potenciando a queda da renda, são o melhor caminho para a queda da atividade, no limite, recessão. Círculo vicioso.

Os dois passos acima (demanda efetiva e criação da renda com o multiplicador) estão em Keynes, ou no que eu entendi de Keynes.

O futuro é incerto, imprevisível. O dinheiro, como reserva de valor, permite que o gasto seja adiado, liga o futuro ao presente, e o presente ao futuro. O grau de nossa inquietação é nossa inclinação a não gastar, manter a riqueza na forma líquida para gasto – ou não – oportuno. A preferência pela liquidez é tal estado de espírito, mais ou menos exacerbado conforme o que se espera do futuro.

Mas nossa ignorância em relação ao futuro não nos impede de agir. No princípio era a ação (Goethe, Marx, Freud). E recorremos a convenções para agir. O preço de um ativo é resultado de uma convenção: um fluxo de caixa futuro esperado (qual?) e uma taxa de desconto (qual?).

Nossas decisões subjetivas são imediatamente decisões sociais. Uma carteira de ativos (estoques, ações, dinheiro, dívida) compõe nossa decisão a respeito das expectativas sobre o futuro. A posse de cada ativo implica um retorno esperado composto de rendimento, custo de carregamento e prêmio de liquidez.

Se há um meio de dotar o dinheiro de “capacidade criadora ... sem ser necessário que seu dono se exponha aos aborrecimentos e riscos inseparáveis das aplicações industriais (ações, estoques) e mesmo usurárias (dívida privada)”, para usar a formulação de Marx, este é a dívida pública.

A composição da carteira depende de nossa avaliação sobre tais atributos, avaliação feita nos mercados em que os ativos são negociados. Existe um mercado de dinheiro que é o mercado da dívida pública. Trocas entre dinheiro e dívida determinam as taxas de juros.

A necessidade de financiamento do gasto público cria a base da remuneração de risco mais baixo, público ou privado, com o primeiro dando o piso. O prêmio de liquidez que o dinheiro carrega se materializa nos juros da dívida. Não só o prazo em que se abre mão da liquidez, mas a avaliação do risco de o pagamento dos juros ser feito com emissão de dívida nova.

Quem compra dívida quer os juros, não o principal. A transformação de juros em dívida pode não ser redução da liquidez individualmente, mas é para o conjunto. Alguém tem que comprar dívida para outro receber os juros. Contas de capital abertas completam o cenário: abrir mão dos juros pune o especulador, câmbio flutuante também. Mas é uma queda de braço que, ao menos no curto prazo, piora as coisas.

Keynes tratou do curto prazo, do ciclo e do longo prazo, sempre a partir daqueles passos (demanda efetiva e multiplicador). No longo prazo, a recomendação de gasto público estável em infraestrutura que garanta um mínimo de atividade e expectativa de gasto privado. No ciclo, uma política fiscal que atenue as oscilações da atividade e mantenha a economia em situação de “quase auge”. No curto prazo, gasto público para impedir que a economia entre em “equilíbrio” inaceitavelmente abaixo do pleno emprego, isto é, que o emprego criado pelo setor privado na busca de “ganhar dinheiro” seja politicamente aceitável.

Ao longo de 2015, o investimento do governo federal caiu de R$ 55 bilhões para R$ 38 bilhões em reais de hoje no acumulado em 12 meses. Algo como reduzir o investimento de 9,5% para 6,5% do PIB. A recessão que se seguiu pode ter tido causas adicionais, mas essa entra na conta com destaque. Cortar 3% do PIB em um ano... e nos investimentos...

A conta trivial sobre o estado das contas públicas é de um excesso de despesa sobre a receita líquida de 2% do PIB. A receita líquida, no acumulado do ano, já está crescendo junto com a despesa (12% nominais). Talvez passe a crescer menos com a desaceleração da alta das transferências (Bolsa Família, etc) já em curso. E isso pode afetar o crescimento da arrecadação para baixo em 2025. Muito incerto o resultado. Mas, no princípio era a ação.

Tentar chegar em 2026 com juros e inflação mais baixos, real não tão desvalorizado, atividade e emprego em recuperação, depois da desaceleração já combinada em 2025, parece melhor do que tentar esperar que o Congresso ajude decisivamente na arrecadação. Cortar investimentos é errado. Reduzir o ritmo de crescimento de certas (decisão política) despesas é o espaço que existe.