Desancoragem das expectativas de inflação de
longo prazo poderá limitar o tamanho do ciclo de corte de juros
O maior desafio do Banco Central na política
monetária é a desancoragem das expectativas de inflação de longo prazo. Os
sinais recentes não são bons: já houve piora nas projeções para 2028, que
ficaram mais distantes da meta, e há indícios de que a tendência continuará.
É pouco provável que isso inviabilize o corte de juros que o Banco Central planeja na reunião da semana que vem, que o mercado aposta que será de 0,25 ponto percentual, para 14,5% ao ano. Mas poderá limitar o tamanho do ciclo de corte - ou seja, poderemos terminar o ano com uma taxa de juros mais alta do que teríamos com uma maior ancoragem das expectativas.
Quem colocou primeiro o foco nas expectativas
de inflação para 2028 foi o presidente do Banco Central, Gabriel Galípolo, mais
para o começo do mês. Desde o início da guerra no Oriente Médio, o miolo das
projeções dos analistas de mercado para a inflação em 2028 subiu de 3,5% para
3,6%, distanciando-se ainda mais do centro da meta, de 3%.
Em eventos paralelos à reunião do Fundo
Monetário Internacional (FMI), o diretor de Assuntos Internacionais do BC,
Paulo Picchetti, que acumula a área de Política Econômica, disse que o que
preocupa não é apenas a alta da mediana. As projeções do mercado estão mais
dispersas, num sinal de incerteza, e pendendo para cima, o que pode indicar uma
tendência de piora.
As expectativas de inflação de longo prazo
são fundamentais porque, no fim das contas, dão a margem de manobra para o
Banco Central acomodar pelo menos uma parte do choque nos preços causado pela
guerra sem ter que manter os juros ainda mais apertados.
Num evento do Itaú BBA, Picchetti disse que
há um novo “regime” para a política monetária - ou seja, uma mudança na forma
como as engrenagens econômicas funcionam - depois da pandemia, das guerras e do
tarifaço. Nesse ambiente, argumentou, ficou mais estreita a margem de manobra
para um banco central tratar uma alta da inflação como temporária.
A expectativa de inflação de longo prazo é
justamente o termômetro que mede essa margem de manobra. Se ela sobe, significa
que os agentes econômicos não entendem que o efeito da guerra sobre a inflação
será temporário - e essa crença pode se tornar uma profecia autorrealizada.
O que não está claro, por enquanto, é por que
os economistas consultados na pesquisa Focus de expectativas de mercado estão
colocando uma gordura adicional nas projeções de inflação.
A hipótese mais provável é que, no fundo, o
mercado não acredite que o Banco Central será bem-sucedido em garantir que o
surto inflacionário associado à nova guerra será temporário. Esse é um problema
de credibilidade - que, mesmo antes do conflito, não era plena.
Mesmo depois de o Banco Central elevar os
juros a 15% ao ano, o maior patamar nominal em duas décadas, e mantê-los
apertados por um período prolongado, as expectativas de inflação não
convergiram para o centro da meta, de 3%. Muitos atribuem isso à política
fiscal, que está fora do lugar há anos.
O próprio BC dá sinais de reconhecer esse
limite. Começou a cortar os juros depois de obter alguma redução nas
expectativas, mas antes de elas estarem ancoradas na meta. É como se dissesse
que percorreu o caminho que estava ao seu alcance, mas não conseguiria transpor
a barreira criada pela política fiscal.
Esse mesmo contexto parece estar
influenciando a situação atual. Diante da guerra, o Banco Central reviu seu
plano de voo. Cortou apenas 0,25 ponto percentual da taxa Selic em março, em
vez de 0,5 ponto. Deve fazer mais um corte de 0,25 ponto. E tem dado sinais de
que, se o cenário negativo persistir, revisará o orçamento do ciclo de baixa
dos juros.
Isso não foi suficiente para impedir a alta
das expectativas. Pode ser que o mercado ache que o Banco Central não fará o
necessário para cumprir a meta. Ou pode ser apenas o reflexo da expectativa de
uma deterioração adicional da política fiscal, com o presidente Lula acelerando
gastos e o crédito em ano eleitoral.
Outra hipótese - que não exclui totalmente a
anterior - é que o mercado esteja apenas incorporando aos preços os efeitos
secundários dessa alta inflacionária da guerra. Sinais preliminares nas
projeções de inflação de serviços apontam nessa direção.
A projeção central para a inflação de
serviços em 2028 está estacionada em 4%, acima da inflação cheia esperada, de
3,5%. Isso sugere que, na visão do mercado, é mais difícil reduzir a inflação
de serviços. Mais recentemente, como mostra um gráfico apresentado por
Picchetti, essas expectativas começaram a pender para cima - um indicador
antecedente de uma possível piora.
Ventos internacionais podem desempenhar papel
importante na dinâmica da inflação de serviços. Em 2023, houve queda nos preços
de bens industriais, numa normalização após o choque da pandemia. Isso
contribuiu para a desaceleração da inflação de serviços no Brasil, abrindo
caminho para um ciclo de distensão naquele período.
Seja qual for a explicação, o fato é que as
expectativas de inflação para 2028 pioraram e podem continuar piorando - e isso
afeta necessariamente a política monetária. Picchetti deu sinais de que vê um
balanço de riscos para a inflação do lado negativo, ou seja, com riscos
altistas superiores aos riscos baixistas. Ainda assim, por ora, não indica
movimentos abruptos na sinalização da taxa básica.
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