Alex Ribeiro: Sem mudanças na estratégia do Copom

- Valor Econômico

Cenário central ainda prevê que a inflação subirá para as metas

Muitos analistas econômicos ficaram surpresos com a sinalização do Comitê de Política Monetária (Copom) do Banco Central de que voltará a baixar os juros em maio. Não houve, porém, nenhuma mudança na estratégia de política monetaria. Entendê-la será fundamental para antecipar os próximos passos no ciclo de distensão.

O Banco Central mantém o compromisso com a meta de inflação de 2018, definida em 4,5%, apesar das desconfianças no mercado de que a tenha abandonado. Com a inflação supreendentemente mais baixa neste começo de ano, ela ficou um pouco mais distante. Ainda assim, todos os esforços neste período são para chegar o mais próximo dela. Isso inclui o sinalizado corte adicional de 0,25 ponto percentual em maio.

Para a reunião seguinte, de junho, o Banco Central anunciou antecipadamente que, com o cenário econômico atual, deverá interromper o processo de flexibilização monetária, para avaliar os seus passos seguintes. Seria errado, porém, achar que essa sinalização é um compromisso firme e imutável. Na verdade, o Banco Central está dizendo o que fará se o futuro se desenrolar da forma como é prevista hoje. Se o futuro for diferente, o Copom vai agir de forma diferente.

Muitos economistas conceituados vem afirmando que não faz o menor sentido o Banco Central inflacionar uma economia que tem índices de inflação rodando em 3% para chegar a uma metade 4,5% em 2018, apenas para nos dois anos seguintes baixá-la, respectivamente, a 4,25% e 4%. Mas é exatamente o que o BC está fazendo: buscando a meta de 4,5%, ou tentando chegar o mais próximo dela.

Esse compromisso foi renovado nos documentos oficiais do Copom e, sempre quando questionados sobre o assunto, dirigentes da instituição afirmaram publicamente e em reuniões com representantes do mercado financeiro que vão mirar a inflação a 4,5% neste ano para baixá-la de novo logo adiante. O argumento do BC é que o sistema de metas de inflação terá ganhos de credibilidade se a política monetária focar nos objetivos estabelecidos pelo Conselho Monetário Nacional (CMN).

Muita gente acha que o BC está dizendo uma coisa e fazendo outra. Se o foco fosse a inflação de 4,5%, argumentam, deveria ter baixado os juros antes. Afinal de contas, a projeção de inflação do BC para este ano estava em 4,2% desde dezembro de 2017, abaixo da meta, e o mercado previa inflação ainda menor do que isso.

O argumento do Banco Central é que os 4,2% então projetados para 2018 eram muito próximos da meta de 4,5%, dadas as incertezas em prever a inflação um ano à frente. Também tem dito que suas decisões devem ser norteadas pelas suas próprias projeções, não as do mercado. No começo de 2017, por exemplo, o mercado projetava inflação mais alta, mas o BC resolveu cortar os juros apostando na sua própria projeção, que então era mais baixa que a dos analistas econômicos do setor privado.

A ação de política monetária do BC nesse início do ano, portanto, mira a inflação de 2018. No cenário central do Banco Central, a inflação iria se acelerar em direção à meta ao longo deste ano. Mas o comitê via, também, um risco de a inflação mais baixa se perpetuar. Avisou o mercado que estava de olho nessa possibilidade. E pronto a agir.

O BC deu alguns parâmetros muito concretos para o mercado sobre como lia os dados de inflação. Passou a chamar de "confortáveis" os núcleos de inflação que eram compatíveis com a convergência da inflação para a meta de 2018. "Baixos" são os núcleos que sugerem certa perpetuação da inflação abaixo do piso da meta.

Em novembro, os núcleos vieram entre baixos e confortáveis, por isso o BC estava em dúvida se precisaria cortar os juros muito abaixo de 7% ao ano. Quando o Copom se reuniu em fevereiro, estavam disponíveis os dados de inflação apenas de dezembro - e os núcleos eram todos confortáveis. Por isso, começou a encaminhar o fim do ciclo de distensão. Mas, nos dados de janeiro e fevereiro, veio uma safra de núcleos baixos. O ciclo de distensão foi prolongado.

Esse é o passado, mas a estratégia vale para o futuro. Na reunião de maio, o BC segue atribuindo um peso importante para a inflação de 2018, como fica implícito no comunicado da reunião da semana passada dio Copom. É bom entender, portanto, qual é o cenário inflacionário que o BC está traçando para 2018 e porque decidiu sinalizar, com as informações hoje disponíveis, que voltará a agir.

O Banco Central reduziu a sua projeção de inflação para 2018, mas o cenário de convergência de inflação em direção à meta não se alterou. Em fevereiro, o BC previa uma inflação de 4,2% para 2018 e, agora, 3,8%. Esse ajuste na projeção reflete apenas a inflação 0,4 ponto percentual menor do que a esperada efetivamente apurada nos dois primeiros meses do ano.

Ou seja: a inflação ficou menor até agora, mas a expectativa é que vai seguir o roteiro daqui em diante. No entanto, embora o cenário básico para a inflação siga o mesmo, o Banco Central vê riscos maiores de ele não se confirmar na prática. É para mitigar esse risco - como escrito no comunicado - que o colegiado pretende cortar de novo os juros em maio.

Mas é bom notar que essa é a sinalização do BC com base nos dados hoje disponíveis. Não é uma promessa de ação, e sim uma função reação. O Copom tem seu palpite sobre a evolução dos dados, mas não é melhor do que ninguém no mercado financeiro para prever o futuro.

O BC deixou, desde já, bem claro o que, se o risco de inflação muito baixa desaparecer sozinho, não vai cortar os juros. Então é bom contar com o risco de os novos dados divulgados levarem os juros a ficarem estáveis em 6,5%.

E se os dados forem mais favoráveis? Hoje, o BC menciona apenas o risco de a inflação ficar muito baixa. Outra coisa será a inflação efetivamente apurada até meados do ano ficar aquém do previsto, e os núcleos forem considerados baixos. Será preciso, então, o BC rever o seu cenário principal. Nesse caso, cortes de juros nas reuniões de junho e seguintes voltam ao jogo, quando o foco da política monetária já será sobretudo a meta de inflação de 2019.