Câmbio e juros

Celso Ming
DEU EM O ESTADO DE S. PAULO

As queixas são totalmente procedentes. A forte valorização do real (queda do dólar no câmbio interno) é um fator que prejudica o desempenho do setor produtivo e das exportações.

Um dólar mais barato em reais incentiva a importação e enfraquece as exportações. Em outras palavras, tira a competitividade do produtor brasileiro.

O problema é que, quando a valorização do real se acentua, os exportadores exigem o remédio que pouca eficácia tem na reversão da situação. Pedem invariavelmente redução dos juros.

Quem defende essa redução afirma que um dos principais fatores que atraem dólares no Brasil e levam à valorização do real, que vem em seguida, é o jogo financeiro da arbitragem com juros. Simplificadamente, os especuladores tomam moeda estrangeira a juros baixos lá fora (digamos que seja a 3% ao ano), trazem para cá, compram reais e os aplicam no mercado financeiro a juros superiores a 10% ao ano.

São inúmeras as formas de arbitragem que podem até dispensar a entrada de dólares. Basta que os recursos que naturalmente sairiam permaneçam por aqui para tirar proveito dos juros altos. No entanto, é improvável que as operações de arbitragem expliquem a valorização do real.

Desde 1999, os juros vêm caindo no Brasil. Se esse movimento fosse importante para explicar a entrada de dólares, o tombo posterior deveria ao menos sinalizar arrefecimento na queda das cotações do dólar em relação ao real. O gráfico mostra que isso não ocorre.

Os juros vêm arrastando o dólar para baixo junto com eles. Esse movimento sugere que a forte queda dos juros aumenta a confiança na qualidade da economia brasileira e atrai mais dólares.

Uma conta tosca mostra que a juros básicos, que em pouco mais de uma semana irão para a faixa dos 9,5% ao ano, as operações de arbitragem não são tão atrativas quanto se propala.

A esse nível de Selic, um grande aplicador talvez consiga um retorno de 10% ao ano sobre os quais incidirá um Imposto de Renda na fonte de 15%. Isso significa que o resultado líquido da operação seria de 8,5% ao ano. Como a inflação é de 4,5%, o lucro líquido desse aplicador não seria superior a 4% ao ano, que cairia para 1% ao ano se for levado em conta o "seguro" estabelecido pelo índice de risco Brasil, de 3 pontos porcentuais.

Este não é um retorno relevante, considerando que o aplicador corre o risco do câmbio, o mesmo que estragou a saúde financeira de Sadia, Votorantim e Aracruz.

As aplicações em curto prazo (só US$ 2,2 bilhões no quadrimestre) parecem demonstrar que as operações de arbitragem com juros não explicam a atração que o mercado brasileiro exerce sobre os afluxos de moeda estrangeira.

Os juros vão continuar caindo, mas ninguém espere que mais dia menos dia se transformem em fator importante para garantir uma virada na trajetória do câmbio.

Confira

Não aconteceu - No depoimento que deu ontem no Senado, o ministro da Fazenda, Guido Mantega, não chegou a contestar o presidente do Banco Central, Henrique Meirelles, na questão do câmbio, como alguns anunciaram.

Mantega limitou-se a dizer que os juros estão altos no Brasil, mas que continuarão caindo. Não chegou nem a enfatizar que os juros altos estimulam a especulação com moeda estrangeira.

E avisou que as reservas subirão bem mais do que seu nível atual de US$ 205 bilhões. Isso aumentará a percepção de solidez da economia.