- Valor Econômico
É a indexação da taxa de juros do BC à Selic diária pós-fixada que enfraquece a potência da política monetária
Ultimamente o BNDES tem sido alvo de ataques de várias frentes. Em geral de pessoas ligadas ao setor financeiro. O argumento mais comum é de que a sua existência reduz a eficácia da política monetária e que, portanto, ele deve ser extinto ou praticar as mesmas taxas de juros cobradas pelos bancos privados. As taxas de juros cobradas pelo BNDES, que tem funding próprio, não estão sob controle do Banco Central, portanto a elevação das taxas de juros não surte os mesmos efeitos das taxas de juros do segmento livre, praticadas pelos bancos privados.
Não discordo do argumento acima, muito menos das evidências empíricas apresentadas. Mas, na minha opinião, o argumento e a evidência empírica apontam o contrário! É a política monetária, com suas regras operacionais esdrúxulas e a sua descoordenação com a política fiscal que têm levado o Brasil a praticar as taxas de juros mais elevadas do mundo. Isso é que precisa ser revisto e reformado.
Por que o banco central insiste em manter como taxa básica de juros de política monetária a taxa Selic pós-fixada? É bom lembrar que no período de inflação alta, quando toda dívida pública era refinanciada diariamente no "overnight", fazia sentido proteger os bancos e compradores de títulos públicos contra os riscos da aceleração da inflação, atrelando o valor do título público à taxa diária de juros. Reduzindo este risco garantia-se a rolagem da dívida pública, bem como reduzia-se também o custo para o Tesouro Nacional. Mas faz sentido, mais de 20 anos depois da estabilização da inflação, manter o mesmo sistema monetário do período de hiperinflação?
Mais ainda, é exatamente este sistema de indexação da taxa de juros do Banco Central à taxa diária que enfraquece a potência da política monetária ao eliminar o efeito riqueza. A elevação da taxa de juros pelo BC não tem efeito sobre o valor dos ativos, um dos principais canais de transmissão da política monetária, portanto sobre a demanda agregada e inflação. Se, portanto, queremos aumentar a potência da política monetária sobre a inflação, a primeira medida deveria ser eliminar a taxa Selic, pós-fixada e verdadeira "jabuticaba", pois nenhum país pratica tal maluquice. Isso sendo eliminado, é possível até reduzir a meta de inflação.
Pior, todo e qualquer banco central atua na ponta mais curta da curva de juros, a taxa de juros no "overnight", para afetar a posição e a forma desta curva de juros. Ao impor no "overnight" a taxa Selic, temos três consequências. Primeiro, desloca-se toda a curva de juros para cima, ao pagar na sua ponta mais curta. Ou seja, a taxa Selic que remunera um investimento em título público, portanto de longo prazo, aprisiona grande parte da poupança no curtíssimo prazo, "overnight" e operações compromissadas com banco central.
Evidente, se o banco central paga no "overnight", normalmente taxa de juros dois dígitos, em regra uma das mais altas do mundo, sem nenhum risco, de inflação, taxa de juros ou de liquidez, o que mais poderia um especulador financeiro desejar?
Segunda consequência, é que o procedimento operacional do banco central cria um competidor monopolista no mercado. Os bancos, para poderem captar recursos no mercado, têm que oferecer taxas mais elevadas que o banco central. Assim, é obrigado a atrelar todos os seus passivos à taxa Selic, pagando um plus e oferecer liquidez para competir como banco central.
Daí a "cultura DI" que prevalece de forma absoluta, em que todo o mercado financeiro fica atrelado a esta taxa de juros diária. Se o passivo dos bancos fica atrelado à taxa diária de juros, os seus ativos também têm que ficar para evitar o descasamento.
A terceira consequência é que se acrescentarmos um plus, margem de lucro dos bancos e impostos à taxa Selic, a taxa resultante torna-se proibitiva, desta forma, o segmento longo da curva de juros não existe no Brasil. Teoricamente, a taxa na ponta mais longa da curva de juros deveria refletir o retorno de projetos de investimento produtivo, que tem risco maior. Se o BNDES fosse seguir a taxa de juros de longo prazo de um segmento, supostamente livre, a taxa seria impublicável e seria maior do que o retorno dos investimentos produtivos.
É neste ambiente financeiro que surge uma função para o BNDES. Ocupar um espaço vazio, que os bancos e sistema financeiro nacional não ocupam. Se forem feitas as reformas nas regras operacionais do Banco Central, e na ponta curta pós fixada uma taxa de juros pré-fixada de política monetária, como em qualquer país do mundo, o mercado de capitais de longo prazo se desenvolveria no Brasil, e na ponta longa da curva de juros as taxas deveriam viabilizar os investimentos produtivos.
Daí o BNDES não teria razão para receber recursos do Tesouro ou do FAT, devendo captar no mercado. A estrutura produtiva nacional poderia se tornar competitiva e o BNDES perderia sua razão de existência. Basta lembrar que a situação de liquidez é tal no mercado financeiro internacional que algumas empresas alemãs têm conseguido financiar investimentos produtivos de longo prazo a taxa nominal de juros negativa. Enquanto que no Brasil…
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Yoshiaki Nakano, com mestrado e doutorado na Cornell University, é professor e diretor da Escola de Economia da Fundação Getulio Vargas (FGV/EESP)
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