Ajuste exige reconstruir arquitetura fiscal do país, por Sergio Lamucci

Valor Econômico

O problema já não é apenas produzir um resultado primário melhor, mas limitar o crescimento automático do gasto, reduzir os estímulos parafiscais, baixar o prêmio de risco e devolver eficácia à política monetária

A situação das contas públicas do Brasil exige uma mudança significativa na política fiscal a partir de 2027, num ambiente econômico e político extremamente complexo. Há resistência a novos aumentos de impostos, o cenário externo é mais adverso, com juros globais mais altos, e as taxas internas na casa de 10% acima da inflação elevam os gastos financeiros do setor público e prejudicam famílias e empresas endividadas. O ajuste precisa ser amplo, focado nos gastos e liderado pelo Executivo, mas tem de contar com o Congresso e com o Judiciário. Visto de hoje, porém, parece improvável que uma agenda fiscal ambiciosa seja adotada pelo próximo presidente.

“O problema brasileiro já não é apenas produzir um resultado primário melhor, mas sim reconstruir uma arquitetura fiscal capaz de limitar o crescimento automático do gasto, reduzir os estímulos parafiscais [que não passam pelo Orçamento], baixar o prêmio de risco e devolver eficácia à política monetária”, resume estudo da ARX Investimentos, elaborado pelo economista-chefe da gestora, Gabriel Leal de Barros, com Cléo Olimpio, Matheus Caliano e Eric Fernandes. O resultado primário não inclui gastos com juros.

“A carga tributária foi recomposta em aproximadamente 2 pontos do PIB, a dívida bruta se aproxima de 85% do PIB, o déficit nominal [que inclui gastos com juros] é de dois dígitos e o juro global é estruturalmente mais alto”, dizem eles. “A estratégia de ajuste apoiada em receita chegou perto de seu limite econômico e político.”

A sustentabilidade das contas públicas, observam os economistas da ARX, “é gravemente afetada pela mecânica dos juros nominais sobre o estoque da dívida pública”. Nos 12 meses até junho, os gastos com juros do setor público alcançaram R$ 1,160 trilhão, ou 8,8% do PIB. A fotografia fiscal, segundo o estudo, não é nada bonita, por combinar estoque, fluxo e preço desfavoráveis.

“Em junho de 2026, a dívida bruta alcançou 81,9% do PIB, o déficit primário acumulado em 12 meses ficou em 1,2% do PIB, a despesa nominal de juros atingiu 8,8% do PIB e o déficit nominal chegou a 10% do PIB. Nossas projeções apontam para uma dívida de 83,5% do PIB no fim deste ano. A dificuldade não está em um único indicador, mas na combinação de déficit primário, juro elevado e dívida crescente.”

A composição do ajuste é essencial. “Medidas de receita melhoram o caixa rapidamente e podem ajudar na transição, mas seu efeito sobre o juro estrutural é limitado quando o mercado entende que o gasto obrigatório continuará crescendo acima do PIB potencial”, advertem eles. “Reformas fiscais que tratam de indexação, elegibilidade e progressões funcionais produzem economia mais lenta, porém mudam a inclinação da despesa. É essa alteração de trajetória, e não apenas o número do primeiro ano, que interessa à parte longa da curva de juros”, diz o estudo.

Na visão de Barros, o ideal seria um ajuste de 4 pontos percentuais do PIB do resultado primário até o fim do próximo mandato, passando de um déficit hoje na casa de 1% do PIB no acumulado em 12 meses para um superávit de 3% do PIB em 2030. “O ajuste integral é o único caminho de mudança de regime”, avalia ele, o que requer reforma administrativa, desindexar benefícios previdenciários e assistenciais do salário mínimo, desatrelar gastos de saúde e educação da receita, integrar benefícios sociais, rever incentivos fiscais e retirar estímulos parafiscais, como a expansão do crédito por bancos públicos e a utilização de fundos estatais. “O custo inicial é atividade mais fraca; o benefício é reduzir simultaneamente o primário necessário [para estabilizar e reduzir a dívida], o juro real e o risco de inflação. Apenas nesse cenário, fiscal e monetário operam em harmonia”, afirma o estudo.

O relatório vê como possíveis outros quatro cenários: o ajuste precário, o insuficiente, o quadro sem consolidação e o de ruptura. “O cenário-base é o ajuste insuficiente; o melhor caso plausível é o ajuste precário”, avaliam os economistas da ARX. “A política tende a produzir medidas graduais, negociadas e permeadas por exceções. Reformas de gasto obrigatório enfrentam grupos organizados e exigem convicção e capital político elevado”, diz o estudo. “Já medidas de receita ou contenções temporárias de gasto oferecem resultado imediato e menor conflito distributivo aparente. Essa assimetria política explica por que o cenário economicamente desejável não é o mais provável.” No caso do ajuste precário, a melhora do resultado primário seria de 2 a 2,5 pontos do PIB; no insuficiente, de 0,8 a 1,5 ponto do PIB.

Ex-diretor da Instituição Fiscal Independente (IFI), Barros diz que o ajuste integral é improvável pelas condições da economia política corrente. “Além do desarranjo econômico, é imperativo resgatar a efetiva harmonia entre os Poderes e o fim de privilégios, o que legitimaria a adoção de medidas duras junto à sociedade; e, adicionalmente, há a imoralidade que muitas situações representam, notadamente o descumprimento constitucional do teto remuneratório do serviço público”, afirma Barros.

“Sem o enfrentamento rigoroso dos gastos obrigatórios e a contenção dos mecanismos parafiscais, o país corre o risco de ingressar na dominância fiscal, reduzindo significativamente a capacidade da taxa Selic de conter a inflação”, nota o estudo, referindo-se à situação em que o agravamento do desequilíbrio fiscal leva a um ponto em que elevar os juros faz os índices de preços subirem, em vez de caírem. Altas da Selic deterioram a situação fiscal, aumentando a aversão ao risco e pressionando o câmbio, o que alimenta a inflação. É um risco que pode ser evitado, mas requer uma resposta fiscal firme.

Para os economistas da ARX, há uma diferença entre dominância fiscal fraca e plena. “Na forma fraca, o BC mantém a taxa de juro necessária, mas enfrenta custo crescente e desinflação mais lenta. Na forma plena, a trajetória da dívida condiciona diretamente a decisão monetária: cortes ocorrem antes da reancoragem [das expectativas], medidas regulatórias tentam conter o custo financeiro e o ajuste migra para câmbio e inflação.” Mesmo a forma mais fraca, por óbvio, é altamente indesejável.