Reação positiva do mercado esbarra em
questões sobre se as medidas seriam adequadas e fortes o suficiente para
equacionar o problema
O mercado reagiu positivamente ao primeiro
turno das eleições, que aumenta a chance de um ajuste fiscal num eventual
governo Flávio Bolsonaro,
mas ainda há muitas dúvidas sobre se as medidas seriam adequadas e fortes o
suficiente para equacionar o problema.
Abaixo, sete questões que sugerem por que a matemática do ajuste conhecido até agora pode ser insuficiente para estabilizar a dívida bruta, que está em elevados 82,9% do Produto Interno Bruto (PIB) e que, neste ano, subiu 4,2 pontos percentuais (pp) do PIB apenas de janeiro a agosto.
1) O ajuste fiscal será grande o suficiente
para estabilizar a dívida bruta?
A campanha de Flávio Bolsonaro ainda não
disse, oficialmente, qual será a sua meta de superávit primário e vem falando
em “tesouraço” nos gastos
públicos, sem citar números. Em conversas informais, alguns
assessores do candidato vêm mencionando um ajuste entre R$ 150 bilhões e R$ 200
bilhões no primeiro ano de governo.
O esforço ajuda, mas
não resolve.
Em junho, o governo tinha um déficit estrutural de 1,4% do Produto Interno
Bruto (PIB), segundo cálculos da Instituição Fiscal Independente (IFI). O
pacote de R$ 150 bilhões a R$ 200 bilhões equivale a um ajuste entre 1,1% do
PIB e 1,5% do PIB, o que é insuficiente para gerar o superávit primário
necessário para estabilizar a dívida bruta.
2) O candidato está fazendo uma aposta
exagerada na queda dos juros de mercado para facilitar o ajuste fiscal?
A intenção declarada da equipe de Flávio
Bolsonaro é fazer justamente o oposto do que fez o governo Lula, que expandiu
os gastos em R$ 200 bilhões no seu primeiro ano, para ter um ganho de
credibilidade e derrubar os juros de mercado.
De fato, os juros de mercado caíram mais de 1 ponto percentual
desde o primeiro turno das eleições, refletindo o favoritismo do candidato e a
maior chance de um ajuste fiscal.
Mas seguem altos, em
cerca de 7% ao ano, o que hoje exige um superávit de 3,25% do PIB para
estabilizar a dívida bruta, tomando como base um crescimento sustentado do PIB
de 2% e já considerando que o deflator do PIB costuma ficar cerca de 1 ponto
percentual acima da inflação.
O objetivo é repetir o efeito do regime do
teto de gastos do governo Temer, que derrubou o juro real a 3%, o que reduziria
o superávit primário necessário a apenas 0,8% do PIB. Naquele período, porém,
os Estados Unidos praticavam juros negativos, e as condições internacionais
mudaram.
Há dúvidas se o Brasil poderia ter um juro
real de 3% ao ano, enquanto os Estados Unidos pagam uma taxa real perto de 2%.
Estimativas mais conservadoras indicam que, com um ajuste fiscal bem feito, os
juros reais poderiam cair a 4% ou 5%. Isso exigiria um superávit primário de
1,6% a 2,5% do PIB para estabilizar a dívida bruta.
Outro ponto importante é que, depois da queda
inicial diante da perspectiva de mudança de regime fiscal, leva tempo para
haver ganhos mais expressivos nos juros. No caso do governo Temer, esse período
levou de dois a três anos.
3) O ajuste fiscal será por meio de medidas
estruturais ou haverá repressão de despesas que não geram economia orçamentária
permanente?
O governo Bolsonaro fez um superávit primário estrutural de
0,1% do PIB em 2022, segundo a IFI. Uma parte relevante dele foi conquistada
com ajustes na estrutura do gasto produzidos pela reforma da Previdência, mas
outra parte se deveu a ganhos de arrecadação gerados pela inflação da pandemia
e à repressão de reajustes e despesas, incluindo o aumento da fila para a
concessão de benefícios pelo Instituto Nacional do Seguro Social (INSS).
Ajustes como esses costumam ser efêmeros.
A equipe de campanha de Flávio Bolsonaro, até
agora, não se comprometeu com medidas estruturais que mudem a situação fiscal
de forma permanente, como a desvinculação dos benefícios previdenciários do
salário mínimo, uma nova reforma da previdência que atinja o setor privado e
setores que foram preservados na anterior (como os militares) e a revisão do
sistema de abono salarial e de seguro-desemprego. Sua promessa é fazer a reforma administrativa, mas o
espaço para ganhos é relativamente limitado nessa despesa.
4) O ajuste fiscal de curto prazo sinalizado
vai desacelerar a economia e derrubar a arrecadação?
Não está claro o “timing” em que a equipe de
Bolsonaro, em caso de vitória, pretende fazer o ajuste de R$ 150 bilhões a R$
200 bilhões sinalizado informalmente a participantes do mercado.
A aposta é que a contração da atividade
causada pelo corte de despesas seja compensada pelo impulso positivo que será
dado com a melhora das condições financeiras e das expectativas.
Não há consenso entre
os economistas sobre o assunto: alguns acham que, se o corte de gastos for
muito pronunciado no curto prazo, a economia pode sofrer uma desaceleração e
derrubar a arrecadação, o que dificultaria o ajuste fiscal.
Ajustes estruturais, em geral, evitam esse
problema: geram ganhos em termos de credibilidade, e o efeito na demanda
agregada da contração fiscal se dilui ao longo do tempo.
5) O prometido corte de impostos vai
atrapalhar o ajuste fiscal?
Flávio Bolsonaro tem indicado a intenção de
cortar impostos. Uma redução
da carga tributária bem desenhada, que desonere empresas e o
custo de capital, pode, em tese, incentivar investimentos e ampliar a
capacidade de crescimento da economia.
Se porventura o
crescimento de longo prazo da economia subir, por exemplo, de 2% para 3%, o
resultado primário necessário para estabilizar a dívida pública cai para
valores entre zero e 0,8% do PIB, considerando que os juros reais recuem para
4% ou 5% ao ano.
De novo, esse é um ponto sobre o qual os
economistas costumam divergir. Os Estados Unidos são sempre lembrados como um
exemplo em que cortes de impostos promovidos pelo Partido Republicano tiveram o
efeito de aumentar o déficit e a dívida. O ex-ministro da Fazenda Fernando Haddad é um dos que
argumentam que o corte de impostos do governo Bolsonaro fragilizou as contas
públicas.
6) A venda de mais de R$ 1 trilhão em
patrimônio da União vai resolver o problema fiscal?
A promessa já foi feita no governo Bolsonaro
por Paulo Guedes,
mas os economistas questionam a capacidade de vender esses bens de forma
acelerada. O governo do Distrito Federal fracassou, recentemente, na tentativa
de reunir bens semelhantes num fundo para resgatar o Banco de Brasília (BRB).
Se a estratégia for bem-sucedida, haveria um
ajuste patrimonial relevante, capaz de reduzir a dívida bruta para 75% do PIB.
Essa queda ajuda, mas não resolve a raiz do problema. Entre 2020 e 2021, a
inflação da pandemia e os juros muito baixos foram decisivos para uma redução
de 10,6 pontos percentuais na dívida bruta. Mas o alívio não alterou a trajetória
de crescimento nos anos seguintes.
7) O ajuste fiscal vai incluir os Estados e
municípios e as emendas parlamentares?
Uma parte relevante do ajuste fiscal depende
dos Estados e municípios, que registram um superávit primário de apenas 0,06%
do PIB, apesar de suas receitas terem sido fortalecidas pela alta internacional
do preço do petróleo. Em períodos de maior disciplina, os entes subnacionais
geraram resultados primários entre 0,5% e 1% do PIB, ou até maiores.
O governo federal tem algum espaço para restringir a tomada de crédito por meio do Conselho Monetário Nacional (CMN), mas tem tido pouca força política para barrar projetos no Congresso que dão alívio na dívida de Estados e municípios com a União. O projeto de orçamento de 2027 reservou R$ 44,8 bilhões para emendas individuais e de bancadas estaduais.
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