Os custos implícitos da comunicação do BC, por Benito Salomão *

Correio Braziliense

A incapacidade de o Banco Central produzir a convergência da inflação para o centro da meta talvez possa ser explicada na escolha das palavras contidas nos seus instrumentos de comunicação

Na sua última reunião, o Comitê de Política Monetária (Copom) decidiu cortar a taxa básica de juros para 14,25% ao ano. Essa decisão já era esperada pela ampla maioria dos agentes e, portanto, não causou surpresas. Surpreendente mesmo é a imensa dificuldade encontrada pelo Comitê de explicar a sua decisão. A inflação no país voltou a performar acima da meta nos meses recentes, fruto de choques em preços de energia. No entanto, o atual nível de contração da política monetária deveria ser capaz de produzir a convergência em horizonte razoável.

Para que tenhamos clareza, uma Selic de 14,25% coexistindo com uma inflação de 4,72%, supõe uma taxa real de juros de 9,53%. No último Relatório de Política Monetária (RPM) o Copom sinalizou uma taxa neutra de juros de 5%. A taxa neutra de juros pertence à família de variáveis não observáveis, trata-se de uma taxa de referência de longo prazo quando a demanda se iguala ao PIB potencial. Entende-se que, se o juro real for igual ao neutro, a política monetária nem estimula, tão pouco desestimula a inflação. Isso nos dá uma certa noção sobre o quão contracionista segue a política monetária no país mesmo diante do último corte. Uma Selic real de 9,5% coexistindo com um juro neutro de 5% resulta em um juro real 4,5% acima do neutro.

A persistência da inflação alternando momentos acima da meta, com outros no limite superior da mesma, deflagra o mau funcionamento do Regime de Metas de Inflação (RMI) no Brasil. Esse problema torna-se ainda mais evidente desde a independência do Banco Central em 2021. De lá para cá, o Copom não tem sido capaz de produzir a convergência da inflação para o centro da meta, mesmo diante da calibragem da política monetária que tem produzido há anos juros reais muito superiores ao juro neutro.

As razões da incapacidade de o BCB produzir a referida convergência da inflação para a meta, a despeito de juros reais tão altos, requerem investigação mais aprofundada. No entanto, é possível apresentar algumas suspeitas. Nos últimos dias, um elevado volume de reportagens envolvendo o último comunicado do Copom tomou conta da imprensa. O Comitê deu margens a interpretações ao sinalizar um cenário de incertezas, mediante a choques, ao mesmo tempo que sinalizava "diferentes trajetórias" na taxa de juros; combinada com convergência da inflação para a meta apenas em 2028. Isso deixou alguns economistas perplexos.

O RMI é um produto da revolução das expectativas racionais dos anos 1970. Até meados daquela década, havia a crença generalizada de que a inflação era causada ou pela quantidade de moeda em circulação ou por eventual conflito distributivo entre trabalhadores e empresas expresso na relação entre salários/preços. Sob expectativas racionais, a inflação passou a estar condicionada à informação que os agentes econômicos têm no momento de decidir sobre preços e salários. Em outras palavras, ao decidir o seu preço hoje, uma firma faz projeções baseadas nas informações disponíveis sobre o comportamento da economia no futuro. Repare que, sob tais hipóteses, a inflação deixa de ter causas puramente monetárias e passa a ter causas psicológicas.

A informação passa a ter um papel fundamental nas decisões de agentes quanto a salários e preços, e isso inaugura nos anos 1990 uma nova maneira de os BCs fazerem política monetária. Até então, os BCs faziam política monetária controlando a oferta de moeda. A partir dos anos 1990, a política monetária passa a ser operacionalizada a partir de uma oferta endógena de moeda, em que os Bancos Centrais passaram a manipular taxas de juros em operações de mercado aberto, visando acomodar a demanda por liquidez na economia. A mudança não se deu meramente na transição do instrumento de política da moeda, para o juro. Regimes de metas passaram a ser instituídos a partir de uma função de reação dos BCs tal que a forma como os BCs manipulam os juros, passa a ser de conhecimento público.

O regime funciona com uma meta que nada mais é do que uma informação. Se há expectativas racionais e os preços são baseados em projeções que as firmas fazem mediante às informações que têm, sendo o BC crível, os agentes escolhem seus preços baseados na meta conhecida. Voltando aos instrumentos de comunicação do BC, eles passam a desenvolver um papel fundamental nesse regime, pois complementam o quadro de informações disponíveis aos agentes, auxiliando-os na sua decisão quanto aos preços. 

Nesse sentido, comunicados como o divulgado na última reunião são contraproducentes, pois criam incertezas que deveriam ajudar a dirimir. O problema é que falhas na comunicação não são exclusivas da última reunião. Desde 2021, o BCB vem continuamente postergando o horizonte de convergência, isso mina a credibilidade do RMI. Se o BCB não acredita na convergência, os agentes não têm por que acreditar e escolherão seus preços baseados em outros critérios. Repare que, nesse caso, o nível da taxa de juros se torna irrelevante para produzir a convergência.

Em suma, a incapacidade de o BCB produzir a convergência da inflação para o centro da meta desde a sua independência, em 2021, não tem muito a ver com a calibragem da taxa de juros, mas talvez possa ser explicada na escolha das palavras contidas nos seus instrumentos de comunicação.

*Benito Salomão  — professor do Programa de Pós-Graduação em Economia da Universidade Federal de Uberlândia (PPGE/UFU)